理财周报记者 张静/文 2012年09月17日
由于盈利波动幅度大，行业认知透明度低，每一轮化工板块的上涨和下跌幅度都超出预期这是某券商化工分析师坦言。
而这却恰恰是一个你我日常生活都离不开的行业。从地底下的能源储备出发，到餐桌菜肴里的味精，都离不开的行业化工。
三大层次划分
化工行业，作为A股市场第二大行业。以44770亿元的总市值(统计时间为9月14日，包括中石化、中石油在内的上市公司)，占A股总市值的17.8%。涵盖了243家公司，旗下分布了超过514种终端产品。
这是一个由点及面的散发型行业。在纷繁复杂的分类和链条中，我们试图寻找其中最敏感的环节和最多变的因素。
这是理财周报继生物医药之后，再次从行业出发，寻找基础物质的探索。
而化工行业，作为中间制造业，基础材料的生产行业，目前正随着宏观经济的放缓而进入缓增长期，如何复苏取决于中国经济恢复增长的方式。
为了便于分析和判断化工产品和公司，我们首先将化工行业划分成：燃料化工、无机化工和有机化工三大块。再各自阐释其产业的链条和上下游关系。
燃料化工主要包括石油炼制工业、石油化工、天然气化工、煤化工、页岩油工业五大方面，是整个化工行业的前端。
而无机化工和有机化工则是从中间产品衍生出来的中下游行业。
其中有机化工产品主要来源于煤化工、石油天然气化工和天然橡胶。而无机化工产品主要来源于原盐化工和部分煤化工。
在后面的版面中，我们分门别类地从三个细分行业入手，514种产品是基于理财周报的三级行业分类下的产品。
包括如无机化工中的纯碱、氯碱、盐酸等，也包括有机化工中的氨纶、腈纶、轮胎等产品。
超额收益何时再有
从产业链来看，化工下游行业主要有：房地产、家电、汽车、纺织、农业，其中家电景气度受房地产和出口影响较大；汽车受居民购买力和城市拥挤度影响比较大；纺织受到出口影响大。
经济恢复增长的路径：一是通过刺激手段维持原有发展模式；二是坚持经济转型，实现产业升级。
根据高华证券的分析，自2006年以来，在2011年4月以前，化工行业相对上证综指一直拥有超额收益；2011年4月之后大幅跑输市场12.03个百分点。
高华证券认为2011年之前的我国经济增长模式成就了化工行业的超额收益，而这种增长模式的结束(或者说资本市场认为这种增长模式结束)也造成行业在2011年4月后显著跑输市场。
如果复苏，化工行业还能跑赢市场吗？
2011年4月之前化工行业持续取得超额收益的原因是受中国重化工、城市化增长模式的支持，那么下一轮复苏中，化工行业跑赢市场的原因会是因为现在跌得比较惨。
在宏观经济低迷的时候，探寻行业内部的逻辑变得更加敏感。
正如天然橡胶涨价，对生产轮胎类企业来说是好还是坏？供给和需求的弹性哪个更大？华东、华北和西南的原盐价格在近半年都出现了至少10%的跌幅，对碱业来说是好是坏？类似这样的问题将是接下来我们将着力解决的。
无机化工：272种主打产品 草甘膦最具投资价值
本期理财周报建立起94家无机化工行业上市公司数据库，将一一解析这个行业的层次关系、产业链关系和资本结构。
理财周报记者 谢达斐、杨庆婉/文
据本期理财周报无机化工行业数据表统计,共涵括了中材科技、九鼎新材、长海股份等94家上市公司，以及尿素、烧碱、纯碱等272种主打产品。
以尿素和烧碱为主打产品的公司约占29%
无机化学工业包括基本无机化工、化学矿山工业和化肥与农药工业三大类。
其一，基本无机化工又分为盐化工和煤化工，产品主要包括盐酸、硝酸、纯碱、烧碱等。
据数据表显示，多家公司作为主打产品的是硝酸、磷酸、纯碱和烧碱。
其二，化学矿山工业产品主要包括工业盐、石英粉、硅灰石、石墨、长石等。
实际上，工业上将石英粉常分为普通石英粉，精制石英砂，高纯石英砂，熔融石英砂及硅微粉等。精制石英粉作为生产玻璃制品的原料，可以用以生产玻璃钢制品、玻璃纤维布、玻纤及制品和玻纤纱。而工业盐作为盐酸、烧碱、纯碱、氯化铵、氯气等基本化学工业主要产品的原料，应用范围广泛，28家公司的主打产品原料均来自于工业盐，把工业盐作为主打产品的公司主要有云南盐化。
其三，化肥与农药工业分为化肥和农药工业，主要产品则有复合肥、杀虫剂、除草剂、杀菌剂等。
所有的主打产品中，公司以尿素肥料和烧碱作为主打产品较多，大约共有27家，占据所有上市公司的29%。
尿素是一种高浓度氮肥，属中性速效肥料，也可用于生产多种复合肥料。今年以来全球尿素市场总体供不应求，没有足够的产量满足5～6月需求，国内需求旺盛，库存偏低，是尿素上涨的重要原因。
而烧碱在日常生活中也有广泛应用，在生产染料、塑料、药剂及有机中间体，旧橡胶的再生，制金属钠、水的电解以及无机盐生产中，制取硼砂、铬盐等，都需要使用大量烧碱。
主打产品为尿素的公司主要有辽通化工、云天化、华鲁恒升、柳化股份、赤天化、ST河化等14家。而三友化工、神马股份、天原集团、云南盐化、英力特等13家公司的主打产品则为烧碱。
5条产业链解析:工业盐成最为广泛应用原料，下游上市公司最多
工业盐无疑是应用最为广泛的无机化工产品原料，基本化学工业主要产品中的盐酸、烧碱、纯碱、氯化铵、氯气等主要是用工业盐为原料生产的。
据统计，工业盐的下游主打产品主要是"两碱"：烧碱和纯碱。
工业盐的下游上市公司共有27家，其中以烧碱为主打产品的有10家，有三友化工、神马股份、天原集团、滨化股份等，不过最近烧碱价格持续走低。
工业盐中以纯碱为主打产品的有5家，有兰太实业、云维股份等，据广发证券研报分析，纯碱价格和价差同比和环比均有所下滑，纯碱行业仍显低迷，预计纯碱价格短期内仍将维持低位盘整态势。
发泡剂ADC是第二大被广泛应用的无机化工原料。
据了解，发泡剂ADC是发气量最大，性能最优越、用途广泛的发泡剂。它广泛运用于聚氯乙烯、聚乙烯及种橡胶等合成材料。
据本期理财周报无机化工行业数据表统计发泡剂ADC下游产物的主打产品有聚氯乙烯、聚氯乙烯树脂、聚乙烯、聚乙烯醇和氯化聚乙烯，其下游上市公司共有15家。
以聚氯乙烯为主打产品的公司居多，分别为湖北宜化、南化股份、云南盐化、内蒙君正和氯碱化工5家。由于投资增速的放缓和国家对房地产市场的严厉调控，聚氯乙烯行业遭遇有史以来最寒冷的冬天，聚氯乙烯市场价格自2011年第四季度以来大幅下降、持续低迷。
液氨是第三大被广泛应用的无机化工原料。
液氨主要用于生产硝酸、尿素和其他化学肥料，还可用作医药和农药的原料，以其为主打产品的公司有六国化工、云天化和金禾实业。
液氨的下游上市公司共有17家，其中以尿素为主打产品的公司居多，共有15家。目前尿素业务坚挺，以湖北宜化为例，2012年上半年公司尿素业务产销两旺，产品价格涨幅远超成本上升幅度，毛利率同比大幅提升，尿素业务毛利贡献占比达71%，同比提高了21个百分点，但考虑到库存周期因素，预计尿素业务盈利三季度面临较大下行压力。
说到环氧丙烷，也是一种非常重要的无机化工原料，主要用于生产聚醚多元醇、丙二醇和各类非离子表面活性剂等。
据数据表显示，以环氧丙烷为主打产品的公司分别是方大化工和滨化股份。当前国内聚醚工厂库存压力不大，对高价环氧丙烷暂时未显露太强的抵触情绪是环氧丙烷得以不断上涨的主要因素，也是行情是否能够持续下去的关键。滨化股份中旬有短暂检修计划，临近8月中旬由于订单量多暂停接单。
最后一条产业链的"源头"甲醇，用于制造甲醛和农药、医药等的原料、合成对苯二甲酸二甲酯等多种有机产品等。
近期甲醇基本面方面的支撑较弱，供应方面，西北地区装置不稳，整体开机率出现下降，但内地价格稳中上行，且整体走货情况较好，虽然目前需求状况仍不佳，但厂家利润水平尚可，其心态也较好
以甲醇为主打产品的公司是华昌化工和ST河化。其下游公司是方大化工和奥克股份，分别以聚醚和聚醚单体为主打产品。
草甘膦供不应求 订单拉动资本向前
从无机化工行业的产品分布来看，资本投入多在尿素、烧碱、纯碱等产品，以此为主打产品的公司最多，分别有10家、10家和5家之多。
其中，湖北宜化、辽通化工、云天化等10家尿素主要生产上市公司的总市值共计达531.78亿元，烧碱上市公司包括三友化工、神马股份、氯碱化工、滨化股份等10家公司，总市值在427.8亿左右。
作为煤化工龙头企业的湖北宜化，虽然近阶段股价表现欠佳，不过它通过在新疆、内蒙、青海等资源富集廉价地区新建产能来实现低成本的一体化扩张，加上获取磷矿资源，盈利有一定稳定性和弹性。
其主导产品尿素的价格目前为2000元/吨，盈利处于正常波动区间的上端，而PVC、磷肥的价格分别为3375、6350元/吨，价格处于低位。2011年，PVC的价格高点曾达到7700元/吨，光大证券分析师预测，如果回到那时候PVC吨净利约900元，湖北宜化西部90万吨PVC产能可贡献约8亿净利，盈利潜力巨大。
除了湖北宜化，大多数化肥公司一般会有"春耕"或"冬储"行情。因为春耕、冬储期间尿素价格通常会上涨，从而带来板块上涨的事件驱动，收益较为显著。
自2012年6月起，湖北宜化的股价处于低位，从6月1日至9月14日，交易金额为102亿元，换手率103.9%。这区间股票均价为12.63元，距离上半年的18元-21元价格已下降了不少。
从目前市场供求关系来看，无机化工行业最具投资价值的产品是草甘膦，该产品目前供不应求，市场成交价格已达到3.5万-3.8万元/吨。生产草甘膦的主要工厂均至少有2-3个月以上的订单(新安等订单已经排至年底)。据称，这些客户基本为终端下游或海外经销商，贸易库存稀少且存在较强的投机需求。
据理财周报统计，主打草甘膦的上市公司不多，以江山股份最为典型。草甘膦是一种除草剂，低毒，在动物体内不蓄积。
当下草甘膦行业呈现明显的卖方市场，供应商手中排满了订单，不管是刚开工的工厂还是常年稳定开工都没有空间接单。由于环保压力加大下小厂复工遥遥无期而大厂则难以释放更多的产能，而需求端继续维持旺盛，有分析预计散单价格将突破4万元/吨，需求旺季可能持续至明年5-6月。
与此同时，江山股份的股价自7月开始一路看涨，从原来8.7元上涨到9月12日17.55元的高点，近两日微跌。截至9月14日，江山股份的总市值达到31.3亿元。
此外，其他本身库存较低且需求超预期的农药上市公司也受到资本的关注。
有机化工：380种核心产品，碳元素的资本市场
有机化工也非常复杂，我们所看到的终端产品，有很多属于精细化工的范畴，也就是说，前面可能经过10个环节才能生成最终的产品。
理财周报见习记者 钱文俊/深圳报道
"你身上的衣服，家里的床褥，日常用品等等，我们生活周遭的一切，目力所及，几乎都是有机化工的产品。"一位石油化工行业分析师告诉记者，"有机化工，很简单，也很复杂。"
上述分析师简单描述了一个产品从原料到终端产品的全过程：以普通的汽车内饰为例，首先是原油经过分馏等一系列常规反应，得出纯苯，纯苯生成苯胺；苯胺与甲醛经过复杂的反应，得到MDA，MDA与光气反应，得到粗MDI；粗MDI反应后得出聚合MDI和纯MDI，纯MDI与聚醚在催化剂的作用下发生反应，发泡，生成软泡和硬泡，硬泡可作为生产汽车内饰的原料。由此可见，从原料到终端产品，步骤纷繁复杂。非专业人士，根本无法看懂。
可以说，有机化工与我们的生活息息相关，小到我们日常使用的电脑、办公桌椅、洗头水、毛巾、各式各样的服饰，大到天上的飞机、外太空的飞船、陆地上的火车与汽车，可以说，我们的"衣食住行"样样离不开有机化工。
因此，正因为在国计民生中起到非常重要的作用，有机化工与资产市场的关系也异常密切。据理财周报有机化工行业数据，有机化工涉及121家上市公司，380种核心产品，总市值超过5000亿元。C和H元素的有机组合，成为了资本市场最为活跃的元素。
本期开始，理财周报将对整个有机化工行业进行梳理，从最基础的行业分类开始，到最复杂的产业链剖析，在行业的基础上，发掘重要的上市公司，并从中找出最重大的项目和最敏感的产品。
有机化工行业层次
有机化工的层次非常复杂。下面，我们尝试以有机化工的原料、有机化工的产品和有机化工的用途去作为前期铺垫。
基本有机化工原料包括氢气、一氧化碳、甲烷、乙烯、乙炔、丙烯、碳四以上脂肪烃、苯、甲苯、二甲苯、乙苯等。
其原料主要源于有"黑色的黄金"之称的石油，经过石油的分馏、裂解等处理，分离出碳链长度不同的物质，碳链非常长的则可直接制成沥青等物质，碳链适中，适宜再进行化学反应的，则可再次进行裂解，分离出碳链较短的物质。
当然，其原材料也可以源于天然气和煤气的裂解，因此，石油、天然气、煤气都是有机化工的最顶端原料。
而有机化工的产品品种繁多，纷繁复杂，遵循上述思路，按所用原料分类，可分为合成气系产品、甲烷系产品、乙烯系产品、丙烯系产品、C4以上脂肪烃系产品、乙炔系产品、芳烃系产品。
需要说明的是，上述这些产品仅为整个产业链条上前端的产品，从上述每一类原料出发，都可以得出一系列日常生活的终端产品，当然，还需要多个步骤的反应和合成才能呈现在客户面前。
有机化工产品的用途主要概括为三个方面，一为生产合成橡胶、合成纤维、塑料和其他高分子化工产品；二是按产品所具性质直接用于某些消费，例如溶剂、冷冻剂、防冻剂、气体吸收剂，也可直接用于医药麻醉剂、消毒剂等；三是，继续作为其它化工原料，最主要是精细化工的原材料。
"我们日常接触到的产品，基本上都属于精细化工。"上述分析师告诉记者。
因此，精细化工的分类则更为庞杂，精细化工与有机化工密不可分，相互交叉。
目前，主要将精细化工分为以下九类，一为合成树脂与塑料工业，其产品为环氧树脂、酚醛树脂、丙烯酸树脂、聚酯树脂等。
二为橡胶工业，产品为天然橡胶、丁苯橡胶、丁腈橡胶、顺丁橡胶、氯丁橡胶等各式各样的橡胶。
三为化学纤维工业，产品为涤纶、锦纶、锦纶、维纶、丙纶等，可用于纺织服装制造。
四为制药化学工业，可用于中药、化学药、兽药和原料药。
五为日常化学工业，用于香料、洗涤剂、化妆品、食品添加剂(含饲料添加剂)。
六为化学添加剂工业，用于溶剂、试剂、药剂、催化剂等。
七为涂料、染料工业，产品为中间体、涂料、染料。
八为信息材料工业，包括感光材料、磁性记录材料、光学记录等材料原料。
九为其他化学工业。
有机化工全产业链全透视
在阐述完行业的基本层次划分后，我们将目光放到有机化工的全产业链上。
有机化工的上游主要以原油的开采为主，也包括煤炭行业和天然气的开采。
上游涉及体量最大的公司为中国石油、中国石化、中海油，中国石油偏重于石油的勘探与采掘，中国石化则偏重于石油化工行业。
中游为各类原油加工处理行业，而我国大多数有机化工行业都处于中游，上游原油的垄断使得很多公司只能在夹缝中生存，既受到上游原油价格波动的影响，也受到下游荣枯的影响。
而有机化工产业链的下游，不仅包含化工，还涉及了炼油、冶金、能源、轻工、医药、环保、军工等部门从事工程设计、技术开发、生产技术管理和科学研究等方面的行业。
有机化工的产业链太长，绝大多数公司难以进行全链条的整合。
当然，石油勘探权和采掘的垄断也使得绝大多数民营有机石化公司无法打通全产业链。
目前，上市公司中，致力于往上游延伸的公司不在少数，而我们将以国内民营有机化工行业龙头的恒逸石化作为例子，以此作为透视有机化工产业链的工具。
2012年3月5日，恒逸石化在董事会上同意全资子公司香港天逸国际控股以现金72万美元收购香港逸天有限公司持有的恒逸实业(文莱)有限公司90%股权，剩余90%股权继续由恒逸石化董事长邱建林持有。
恒逸石化此举，是在其聚酯和PTA行业萧条阶段，向上游延伸，向利润更高的PX和石油炼化领域发展。
据了解，恒逸石化(文莱)是恒逸集团拟规划在文莱投资建设炼化一体化订单实施主体，该项目与文莱政府旗下的国有石油公司合资建设。主要产品为PX与MEG。
PX每吨毛利大约在300美元左右，利润非常可观。
当然，出于环境方面的考量，我国对于PX项目的审批也非常谨慎，荣盛石化的PX项目至今未获得批文。
因此，我国的PX主要靠进口为主，而PX的价格受国际原油价格的波动非常大，定价权在国外。
目前，恒逸石化主要通过购买PX，再以PX为原料，经过氧化结晶分离干燥生产出精对二苯甲酸(PTA)，PTA为中游产品，目前PTA占恒逸石化收入的36%。
PTA与MEG(乙二醇)反应，可生成PET(聚酯切片)，PET分为聚酯纤维(涤纶)、聚酯薄膜、聚酯瓶片，涤纶则分为长丝和短丝。而聚酯纤维则占其收入的53%。
当然，其恒逸石化产业链还拓展到更下游，如FDY丝、POY丝、DTY、切片等细分领域，属于在PET的基础上进行深加工，为精细化工业务。
FDY丝和POY丝则是纺织服装行业的原材料。
不过，目前，受上游原油价格波动和下游纺织服装行业的萧条影响，恒逸石化的估值也不断走低。
"当恒逸石化等打通产业链的企业出现萧条后，全行业的真正萧条就真正到来。"一位纺织服装行业分析师告诉记者。
重大项目和核心产品
在文章的开始部分，我们谈到，有机化工涉及121家上市公司，380种核心产品，总市值超过5000亿元。
在我们将380个核心产品分类后发现，目前56家公司中的139个核心产品为合成树脂和塑料，占比高达37%。
其中，金发科技的新型生物降解塑料、碳纤维项目和高温尼龙，均为具有核心竞争力的产品。生物降解塑料为未来趋势，典型的卖方市场，供不应求。
而另一个行业巨头烟台万华的MDI项目则具有广阔的护城河，为国内唯一拥有MDI核心技术的企业，产能稳居全球三甲。
而有机化工行业121家上市公司中的34家，则致力于化学纤维的研究与开发，累计涉及97个核心产品。
化学纤维主要包括切片、涤纶、聚酯、锦纶和化纤等。
合成树脂和塑料、化学纤维共计涉及90家上市公司，占比高达74%，而核心产品数量为236，占比同样高达62%。
此外，化学添加剂、橡胶、民爆民用则分别具有38、27和17种核心产品；而其他有机化学原料、其他高分子聚合物、高分子聚合物则分别有15、14、10种核心产品。
囿于文章篇幅有限，上市公司核心产品和技术众多，不能一一细数，请期待接下来理财周报更为详尽深入的报道。
燃料化工：五大分支两种品类，三烯三苯衍生无穷
"国内的煤化工产业经过了一定时期的发展，诸如神华集团包头的煤制烯烃，以及煤制天然气等技术已较为成熟，但仍有一些技术像煤制油等尚有改进和优化的空间。"
理财周报见习记者 金耀/上海报道
这是化工行业最上游的分支燃料化工。
燃料化工主要包括石油炼制工业、石油化工、天然气化工、煤化工、页岩油工业五大方面。
A股市场涉及燃料化工业务的上市公司主要集中在前四个领域。
燃料化工的加工过程中化石燃料(石油、天然气、煤炭等)发生物理和化学变化，获得的产品主要有两大类。
一类为油品类，包括汽油、喷气燃料、柴油、燃料油、润滑油、沥青等；另一类为化学品类，包括乙烯、丙烯、丁烯、苯、甲苯、二甲苯、乙炔、萘等。
炼油
石油产品又称油品，生产这些产品的加工过程常被称为炼油。
上市公司中涉及炼油业务的公司有中国石化、中国石油、S上石化、宝利沥青等。
"分析炼油业务需要监测的数据包括几大原油价格指数，如Brent、WTI、Dubai，以及国内成品油的价格等，因为简单来说这两者的差额再扣除一些加工成本剩下的就是企业的利润。"一位华北地区券商的化工分析师向记者解释。
据银河证券一份研究报告显示，截至2011年三季度，中国石化的炼油量在上市公司中居首，达到了2.05亿吨，几乎是中国石油的两倍。
S上石化的炼油量为0.12亿吨，同时公司正在推进渣油加氢等炼油改造工作，预计今年底达产。另外公司正计划建设1500 吨/年碳纤维装置，发展化纤业务，相关碳纤维的性能达到T600左右的水平。
宝利沥青主要的产品为通用型改性沥青、高强度结构沥青料等。据公司方面介绍，改性沥青生产过程中主要原材料为基质沥青和改性剂，均为石化产品，其价格受原油价格影响也较大。
其他涉及沥青的公司还有路翔股份和国创高新，两者分别重交沥青、改性沥青的生产和销售。
三烯三苯
"三烯三苯"(乙烯、丙烯、丁二烯、苯、甲苯、二甲苯)是生产各种有机化工原料和三大合成材料(合成树脂、合成纤维、合成橡胶)的基础原料。
涉及上述几种产品的上市公司较多，譬如上文中谈到的中国石化、中国石油、S上石化等都有较大的乙烯、丙烯生产能力。例如S上石化的乙烯、丙烯截至去年的生产能力分别在115万和60万吨。
其他同时生产乙烯和丙烯的公司还包括辽通化工和沈阳化工。湖南化工企业岳阳兴长的主要产品里也包括丙烯，同时公司还负责生产聚丙烯、MTBE、异丁烯等。
上述银河证券研究报告称："以石脑油为原料或以天然气为原料都能生产乙烯。石脑油裂解路线生产乙烯，能同时伴生丙烯、丁二烯和芳香烃，但天然气路线中，丙烯很少，丁二烯和芳香烃基本没有。"
值得关注的是，东华能源在2011年筹划的120万吨丙烷脱氢制丙烯项目。东华能源通过扬子江石化正式进军丙烷深加工领域，实现了从贸易公司向石化企业的转型。
煤化工，天然气
煤化工是以煤为原料生产化学、能源产品的工业。传统煤化工主要包括煤焦化、煤气化制甲醇等，现代煤化工主要包括煤液化生产油品、煤气化生产甲醇进而生产下游碳一化工产品等。
上述化工分析师向记者表示："国内的煤化工产业经过了一定时期的发展，诸如神华集团包头的煤制烯烃，以及煤制天然气等技术已较为成熟，但仍有一些技术像煤制油等尚有改进和优化的空间。"
作为上市公司中为数不多的煤化工项目的业主，广汇能源，其位于新疆哈密的煤化工基地的120万吨甲醇、80万吨二甲醚、4.9亿方LNG项目基经数月调试后已顺利达产。同时，公司还计划建设淖毛湖二期项目，目前计划重点建设100万吨烯烃、15.2亿立方LNG(液化天然气，煤基)项目。
广汇能源目前是国内最大的陆上LNG供应商。上述分析师认为，"天然气可能会在未来侵占城市燃气中LPG(液化石油气)的份额。"
天然气对LPG的替代效应会促进LPG深加工产业的发展。上市公司中涉及此类项目的有海越股份，其在宁波经济技术开发区建设138万吨LPG深加工项目预计2014年投产，此外海越股份的主要生产装置还包括100万吨气分、55万吨烷基化、60万吨丙烷脱氢以及2.5万吨氢气提纯，4万吨甲乙酮。
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